Corestate Capital: Was macht Muddy Waters als nächstes?

Am 16. Oktober meldete der Hedgefonds Muddy Waters eine Short-Position von 0,5 Prozent beim deutschen Immobilienmanager Corestate Capital. Die Meldung löste eine Verkaufslawine aus, die den Corestate-Kurs zeitweise um 30 Prozent einbrechen ließ. DER AKTIONÄR hat kurze Zeit später zum Einstieg geraten und damit bislang Recht behalten. 

Wir machen die Arbeit, die Wall Street nicht macht.“ Dieses Leitmotiv hat sich der amerikanische Hedgefonds Muddy Waters – zu Deutsch „Schlammwasser“ – auf die Fahnen geschrieben. Gründer Carson Block ist mit seinem Team ständig auf der Suche nach Firmen, die Dreck am Stecken haben und sich deshalb für ein Short-Investment eignen. Im Fokus stehen Gesellschaften, die Umsätze geschönt, Gewinne manipuliert oder grundsätzlich fundamentale Probleme haben könnten. Einen Namen hat sich Block gemacht, indem er vor Jahren chinesische Betrugsfirmen enttarnt hatte.

Seitdem schrillen bei Anlegern die Alarmglocken, wenn Muddy Waters in einer Aktie short ist. Anfang August hatte Block den angeschlagenen US-Prozessfinanzierer Burford ins Visier genommen und für einen Kurseinbruch von 60 Prozent gesorgt. Fast zwei Milliarden Pfund wurden an einem Tag an Börsenwert vernichtet. Unterstützung erhielt Block zu dem Zeitpunkt vom Leerverkäufer Gotham City Research (in Deutschland bekannt wegen seiner Aktivitäten in der Aktie des Beteiligungsunternehmens Aurelius), der Burford als "ungenügend finanziert" beschuldigte.

Corestate im Visier

Jüngstes "Opfer" von Muddy Waters ist nun Corestate. Lars Schnidrig, lange Jahre bei Vonovia und seit 2018 Vorstandsvorsitzender von Corestate, hat der Vorfall nach eigenen Worten stark beschäftigt. "Aber gerade vor dem Hintergrund unserer jüngsten operativen Erfolge betrachte ich dieses kurzfristige Ereignis auch mit Gelassenheit, da ich überzeugt bin, dass sich die Entwicklung unseres substanziell starken Geschäftsmodells dauerhaft auch in der Aktie widerspiegeln wird", so der Schweizer im Gespräch mit dem AKTIONÄR.

"Das Geschäft läuft sogar sehr gut", fährt Schnidrig fort. Deshalb habe man auch noch einmal die Ziele für 2019 bestätigt. Das Management erwartet einen Umsatz zwischen 285 und 295 Millionen Euro, ein EBITDA zwischen 165 und 175 Millionen Euro sowie ein bereinigtes Konzernergebnis zwischen 130 und 140 Millionen Euro.

Die hohen Gewinnmargen resultieren laut Corestate-CEO aus dem sogenannten "Asset-Light-Geschäftsmodell mit sehr wenigen Investitionsbedürfnissen sowie hoher Flexibilität und Effizienz". Corestate bietet seinen Kunden – vor allem Versicherungen und Pensionskassen wie der Bayerischen Versorgungskammer – von der Akquise, der Finanzierung, dem Asset- und Property-Management bis hin zur Weitervermarktung von Immobilien die gesamte Wertschöpfungskette an.

Ferner profitiert das Unternehmen von seinem hochmargigen Mezzanine-Geschäft, das in der Tochter HFS gebündelt ist. HFS bietet hier Projektentwicklern kurzfristige Finanzierungen an, die hohe Renditen (bis zu 20 Prozent) abwerfen. Diese Margen rufen durchaus Wettbewerber auf den Plan, doch solange die Nachfrage nach Wohnungen in deutschen Großstädten stetig wächst, dürfte die Corestate-Einheit weiter kräftig verdienen.

Marktführer bei Studentenwohnungen

Drittens hat Corestate mit dem Bereich Mikroappartements für Studenten und mobile Arbeitnehmer schon vor Jahren als einer der ersten eine hochattraktive Nische besetzt und sich einen Wettbewerbsvorsprung erarbeitet. In Deutschland ist der SDAX-Konzern bereits Marktführer im Micro Living. „Wir werden das Konzept in Europa ausrollen und mittelfristig unsere Aktivitäten dynamisch von derzeit fünf auf zehn bis zwölf Länder erweitern“, prognostiziert Schnidrig. Erst am Montag meldete Corestate, in Barcelona ein weiteres Projekt zu entwickeln.

Auf Sicht der nächsten fünf Jahre hält der Vorstand eine Verdopplung des verwalteten Vermögens (21,6 Milliarden Euro waren es zum Halbjahr) und dann rund 500 Millionen Euro Umsatz für realistisch. "Das ist ambitioniert, aber machbar." Neben dem geplanten organischen Wachstum um fünf bis zehn Prozent pro Jahr will Corestate über Zukäufe wachsen. "Uns steht jährlich aus dem freien Cashflow ein mittlerer zweistelliger Millionen-Euro-Betrag für Akquisitionen zur Verfügung. Damit können wir zusätzlich pro Jahr drei bis fünf Milliarden Euro verwaltetes Vermögen hinzuerwerben", erklärt der Corestate-Chef.

In Deutschland wird die Konsolidierung durch die steigenden Kosten für Regulierung getrieben. "Besonders kleine und mittlere Asset-Manager leiden unter dieser Entwicklung und haben mit erodierenden Margen zu kämpfen. Für Unternehmen wie Corestate mit großer Plattform ist die Konsolidierung eine große Chance", so Schnidrig.

Wachstumspotenzial sieht er aber auch im Ausland: „Aktuell kommt unsere institutionelle Kundenbasis noch überwiegend aus Deutschland, was uns derzeit enorme Entwicklungspotenziale für internationales Geschäft beschert. Gerade vor dem Hintergrund wahrscheinlich auch künftig niedriger Zinsen sind institutionelle Investoren wie Pensionskassen und Versicherungen auf Basis aktueller Marktdaten rund 30 Prozent weniger in Real Estate engagiert, als sie es eigentlich wollen, und wir können sowohl in Deutschland als auch in Europa mit unseren Produkten eine attraktive zinstragende Alternative bieten.“

Attraktive Dividendenpolitik

Der Corestate-Chef wird auch nicht müde, die Ausschüttungspolitik der Gesellschaft in den Vordergrund zu stellen. Mit den Zahlen für 2019 hat das Unternehmen noch einmal bekräftigt, dass die Hälfte des Gewinns pro Aktie als Dividende ausgeschüttet werden soll. Auf Basis der Analystenschätzungen sind dies für 2019 2,60 Euro pro Aktie, was einer Rendite von überdurchschnittlichen 7,8 Prozent entspricht. Die günstige Bewertung von Corestate spiegelt sich auch im KGV wider. Das liegt aktuell bei 6!

Legt man eine Dividendenrendite von fünf Prozent und ein KGV von 10 als Bewertungsmaßstab an, kommt man auf einen fairen Wert von 52 Euro.

Kommt noch was?

Bleibt die Frage, welche Pfeile Muddy Waters noch im Köcher haben könnte. Anders als in vielen Fällen in der Vergangenheit gab es zum Immobilienmanager keine Begleitstudie, mit der der Leerverkäufer seine Short-Position normalerweise untermauert. Bis heute ist nichts weiter aufgetaucht. Dies legt die Vermutung nahe, hier könnte es sich möglicherweise um eine einmalige Attacke handeln.

Für diese These spricht auch, dass andere Leerverkäufer – bei Corestate gibt es insgesamt 11,6 Prozent Short-Aktionäre – den Kurseinbruch genutzt haben, ihre Short-Positionen zu reduzieren. Sehr oft hatten sich andere Shortseller mit Block verbündet, um gegen Unternehmen vorzugehen.

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